Hay pocos negocios tan aburridos como el cemento. Sin duda, por eso un hombre inquieto como Lorenzo Zambrano, el director general de Cemex, utiliza a esta empresa como plataforma para hacer cosas más divertidas.
Cemex controla algo así como dos terceras partes del mercado de cemento en México y gana márgenes de utilidad altísimos, como corresponde a un casi monopolio. En los noventa, Cemex emprendió una gran expansión, comprando empresas cementeras de Egipto a Tailandia, financiada a través de deuda. Hoy día, es la tercera cementera del mundo. Los riesgos que tomó para llegar a ese punto fueron muy altos.
Hay que reconocer que Cemex es una empresa bien manejada en sus operaciones, pero parte de su éxito se debe a una buena estrategia de imagen pública: Zambrano se vende como una especie de visionario que logró transformar a Cemex en una empresa super eficiente a través del uso de la tecnología, lo cual a su vez creó la lógica para su expansión global. Soy escéptico, ya que en los diferentes países donde opera no tiene márgenes particularmente altos y su alta rentabilidad en México obedece más a su poder de mercado que a su productividad.
No contento con sus logros, Cemex se ha convertido en una especie de hedge fund, haciendo uso intensivo de derivados. Para una empresa multinacional, emplear futuros, coberturas cambiarias y swaps tiene sentido como medio para reducir los riesgos cambiarios y de tasa de interés. Pero es claro que Cemex va más allá. El año pasado perdió 400 millones de dólares en esta clase de contratos. Por si fuera poco, también ha estado especulando con el precio de sus propias acciones.
Hoy trascendió que colocará 29 millones de acciones (ADR's) existentes en el mercado próximamente, los cuales estaban en manos de bancos con quienes tenía contratos de compra/venta a futuro (forwards). El precio de sus acciones bajó más de 4%, ya que estas acciones equivalen al 8% del total y al mercado le costarí algo de trabajo digerirlas.
La buena noticia es que al liquidar estos contratos está mandando una señal que piensa reformar su gusto por la especulación. Quizá dedicarse al cemento sea aburrido, pero seguramente se lo agradecerán los accionistas. Como muestra, comparemos a Cemex con Apasco, filial de la suiza Holcim que está básicamente limitada a México y que no hace uso de sofisticada ingeniería financiera. Un peso invertido en 1996 en acciones de Apasco hoy valdría 5.5 pesos, mientras que un peso invertido en acciones de Cemex se hubiera convertido en 3.6 pesos.
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jueves, octubre 02, 2003
viernes, noviembre 03, 2006
Las ambiciones imperiales de Cemex
El lector RogelioS me escribió solicitando un análisis de la posible adquisición de Rinker, un productor australiano de cemento que trabaja mayoritariamente en Estados Unidos, por parte de Cemex.
Operativamente tiene sentido. Rinker y Cemex tienen operaciones sustanciales en Estados Unidos, por lo cual hay la posibilidad dereducir costos fijos (se estiman ahorros anuales de 130 millones de dólares eventualmente) ahí. También le da entrada a Cemex al mercado australiano. Y cabe notar que Rinker es fuerte en agregados y concreto, áreas en donde Cemex no tiene tanta presencia.
Pero tal como he señalado en ocasiones previas, hay que tener cuidado con Cemex. Los directivos de esa empresa están mucho más enfocados en crecer y alcanzar la fama (y suprimir la competencia verdadera en el mercado de cemento en México) que en ofrecer los máximos rendimientos posibles a sus accionistas.
Esto no quiere decir que sea una empresa mal manejada. De hecho, opera perfectamente bien (aunque su reputación como una de las empresas más eficientes del mundo es una exageración). Pero al privilegiar las adquisiciones financiadas con deuda sobre el crecimiento orgánico y un uso eficiente del capital no es la mejor opción de inversión dentro del sector.
(Advertencia: tengo un interés financiero indirecto en esta cuestión y quiero señalar enfáticamente que éste análisis no se debe interpretar como una recomendación de cualquier naturaleza. Simplemente considero que este es un caso muy ilustrativo de lo que uno tiene que tomar en cuenta al evaluar inversiones).
Comparemos a Cemex con las otras dos cementeras mexicanas que cotizan en bolsa: GCC y Corporación Moctezuma, ambas empresas de alcances y ambiciones mucho más modestas. Como se puede ver en la siguiente gráfica, a largo plazo sus acciones han subido más que las de Cemex por un margen amplio. ¿Por qué? Simple y sencillamente están más enfocadas a lo suyo que a crecer por crecer a lo largo y ancho del planeta.
Operativamente tiene sentido. Rinker y Cemex tienen operaciones sustanciales en Estados Unidos, por lo cual hay la posibilidad dereducir costos fijos (se estiman ahorros anuales de 130 millones de dólares eventualmente) ahí. También le da entrada a Cemex al mercado australiano. Y cabe notar que Rinker es fuerte en agregados y concreto, áreas en donde Cemex no tiene tanta presencia.
Pero tal como he señalado en ocasiones previas, hay que tener cuidado con Cemex. Los directivos de esa empresa están mucho más enfocados en crecer y alcanzar la fama (y suprimir la competencia verdadera en el mercado de cemento en México) que en ofrecer los máximos rendimientos posibles a sus accionistas.
Esto no quiere decir que sea una empresa mal manejada. De hecho, opera perfectamente bien (aunque su reputación como una de las empresas más eficientes del mundo es una exageración). Pero al privilegiar las adquisiciones financiadas con deuda sobre el crecimiento orgánico y un uso eficiente del capital no es la mejor opción de inversión dentro del sector.
(Advertencia: tengo un interés financiero indirecto en esta cuestión y quiero señalar enfáticamente que éste análisis no se debe interpretar como una recomendación de cualquier naturaleza. Simplemente considero que este es un caso muy ilustrativo de lo que uno tiene que tomar en cuenta al evaluar inversiones).
Comparemos a Cemex con las otras dos cementeras mexicanas que cotizan en bolsa: GCC y Corporación Moctezuma, ambas empresas de alcances y ambiciones mucho más modestas. Como se puede ver en la siguiente gráfica, a largo plazo sus acciones han subido más que las de Cemex por un margen amplio. ¿Por qué? Simple y sencillamente están más enfocadas a lo suyo que a crecer por crecer a lo largo y ancho del planeta.
martes, agosto 07, 2007
Víctimas del colapso inmobiliario: Cemex
Empiezo esta serie sobre las empresas más afectadas por los problemas del sector inmobiliario residencial en Estados Unidos con Cemex (no hay un orden particular o motivo para elegir los participantes). En el segundo trimestre de este año reportó una caída en 16% en dólares respecto al mismo periodo de 2006 en ese país, que representa alrededor del 25% de sus ingresos.
Sus volumen de venta en España, otro país que inicia una resaca inmobiliaria, bajaron cerca de 6%. Pese a esto, logró un aumento en ventas (en dólares) de 6%, gracias a la apreciación del euro y fuerte crecimiento en países emergentes, incluyendo México.
Curiosamente, otra cementera mexicana, Grupo Cementos Chihuahua, presenta resultados contrastantes. GCC también entró de lleno al mercado estadounidense mediante adquisiciones, pero con operaciones centradas en infraestructura. El desempeño contrastante en el precio de las acciones de ambas firmas lo dice todo.
Sus volumen de venta en España, otro país que inicia una resaca inmobiliaria, bajaron cerca de 6%. Pese a esto, logró un aumento en ventas (en dólares) de 6%, gracias a la apreciación del euro y fuerte crecimiento en países emergentes, incluyendo México.
Curiosamente, otra cementera mexicana, Grupo Cementos Chihuahua, presenta resultados contrastantes. GCC también entró de lleno al mercado estadounidense mediante adquisiciones, pero con operaciones centradas en infraestructura. El desempeño contrastante en el precio de las acciones de ambas firmas lo dice todo.
lunes, febrero 02, 2004
BBVA y Bancomer
Como diría mi abuelo, mira nada más. Despierto y lo primero que escucho es que BBVA decidió comprar el 41% de las acciones del Grupo Financiero BBVA Bancomer que no estaban en sus manos, de esa forma adquiriendo el total del segundo grupo financiero y banco del país. El importe de esta operación suma unos 4 mil millones de dólares.
No tengo el tiempo para entrar en los detalles. Pero hay varios puntos que me gustaría comentar relacionados con esta operación y otra similar, la adquisición del total de Apasco, una cementera mexicana, por parte de Holcim, una cementera suiza que también controlaba la mayoría de sus acciones.
1. El momento: La bolsa mexicana ha registrado un alza de 61% en los últimos doce meses. Para las empresas extranjeras que están comprando sus filiales mexicanas, los beneficios fundamentales de dichas adquisiciones no han cambiado mucho recientemente. Por tanto, el momento de las compras parece indicar que esperan que el rally bursátil seguirá (mejor comprar ahora que más caro en el futuro). Esta visión no es excesivamente optimista: en todo el mundo, incluyendo México, hay un mayor apetito por riesgo debido a las bajas tasas de interés y se está canalizando mucho dinero a opciones de mayor riesgo, como las acciones.
2. El precio: Definitivamente no se trata de adquisiciones baratas, pero ni Holcim ni BBVA están pagando demasiado. Por ejemplo, Apasco cerró en año con una razón precio-utilidades de 9.64 y una razón precio-valor en libros de 1.57, pero con la valuación implícita en la compra esos múltiplos suben a 11.57 y 1.89, respectivamente. Como punto de referencia, el P/U de Cemex es de 15.7 y su P/VL es de 1.58. En el caso de Bancomer, BBVA está pagando un múltiplo P/U de 15 veces y un P/VL de 1.9 veces. Los múltiplos de grupos financieros locales no son mucho menores. Pero basta señalar que son una ganga con relación a la cotización de los grupos financieros internacionales. Por ejemplo, el P/VL de Citigroup es de 2.71 veces.
3. La lógica fundamental: La verdad es que tanto Holcim como BBVA se tardaron demasiado en decidirse, pero es importante apelar a la lógica de sus compras. Apasco paga dividendos equivalentes al 3% a 4% de su valor de mercado, un nivel que supera las tasas de interés en los países industrializados. Además, crece a un ritmo real de 5% anual en ventas. Por su parte, es obvio que BBVA y los demás bancos internacionales que han comprado prácticamente todo el sistema financiero mexicano, resulta increíble que los créditos de la banca comercial sólo representen el 15% del PIB nacional cuando las tasas de interés de corto plazo se ubican en 5-6%. En los países industrializados, los créditos bancarios promedian más de 100% del PIB. Evidentemente, ven un enorme potencial de crecimiento por mayor intermediación financiera, incluso si la economía mexicana crece poco.
Sólo un punto adicional. Estas operaciones indican que hay un enorme contraste en las actitudes de los inversionistas nacionales y extranjeros. En México, la inversión no residencial lleva tres años a la baja, sin muchos visos de repuntar. Cierto, los problemas de la industria manufacturera influyen. Pero las principales empresas del país (incluyendo nombres notables como Femsa, América Móvil, IMSA y Cemex) están invirtiendo más en el extranjero que en el país. Suelen ser empresas que dominan sus respectivos mercados en México, por lo cual es claro que los consideran saturados y con pocas perspectivas de crecimiento. Al mismo tiempo, los extranjeros siguen invirtiendo mucho dinero en la compra de empresas mexicanas, mostrando un optimismo mucho mayor que sus contrapartes nacionales. La pregunta de los 60 millones: ¿quién tiene la razón?
No tengo el tiempo para entrar en los detalles. Pero hay varios puntos que me gustaría comentar relacionados con esta operación y otra similar, la adquisición del total de Apasco, una cementera mexicana, por parte de Holcim, una cementera suiza que también controlaba la mayoría de sus acciones.
1. El momento: La bolsa mexicana ha registrado un alza de 61% en los últimos doce meses. Para las empresas extranjeras que están comprando sus filiales mexicanas, los beneficios fundamentales de dichas adquisiciones no han cambiado mucho recientemente. Por tanto, el momento de las compras parece indicar que esperan que el rally bursátil seguirá (mejor comprar ahora que más caro en el futuro). Esta visión no es excesivamente optimista: en todo el mundo, incluyendo México, hay un mayor apetito por riesgo debido a las bajas tasas de interés y se está canalizando mucho dinero a opciones de mayor riesgo, como las acciones.
2. El precio: Definitivamente no se trata de adquisiciones baratas, pero ni Holcim ni BBVA están pagando demasiado. Por ejemplo, Apasco cerró en año con una razón precio-utilidades de 9.64 y una razón precio-valor en libros de 1.57, pero con la valuación implícita en la compra esos múltiplos suben a 11.57 y 1.89, respectivamente. Como punto de referencia, el P/U de Cemex es de 15.7 y su P/VL es de 1.58. En el caso de Bancomer, BBVA está pagando un múltiplo P/U de 15 veces y un P/VL de 1.9 veces. Los múltiplos de grupos financieros locales no son mucho menores. Pero basta señalar que son una ganga con relación a la cotización de los grupos financieros internacionales. Por ejemplo, el P/VL de Citigroup es de 2.71 veces.
3. La lógica fundamental: La verdad es que tanto Holcim como BBVA se tardaron demasiado en decidirse, pero es importante apelar a la lógica de sus compras. Apasco paga dividendos equivalentes al 3% a 4% de su valor de mercado, un nivel que supera las tasas de interés en los países industrializados. Además, crece a un ritmo real de 5% anual en ventas. Por su parte, es obvio que BBVA y los demás bancos internacionales que han comprado prácticamente todo el sistema financiero mexicano, resulta increíble que los créditos de la banca comercial sólo representen el 15% del PIB nacional cuando las tasas de interés de corto plazo se ubican en 5-6%. En los países industrializados, los créditos bancarios promedian más de 100% del PIB. Evidentemente, ven un enorme potencial de crecimiento por mayor intermediación financiera, incluso si la economía mexicana crece poco.
Sólo un punto adicional. Estas operaciones indican que hay un enorme contraste en las actitudes de los inversionistas nacionales y extranjeros. En México, la inversión no residencial lleva tres años a la baja, sin muchos visos de repuntar. Cierto, los problemas de la industria manufacturera influyen. Pero las principales empresas del país (incluyendo nombres notables como Femsa, América Móvil, IMSA y Cemex) están invirtiendo más en el extranjero que en el país. Suelen ser empresas que dominan sus respectivos mercados en México, por lo cual es claro que los consideran saturados y con pocas perspectivas de crecimiento. Al mismo tiempo, los extranjeros siguen invirtiendo mucho dinero en la compra de empresas mexicanas, mostrando un optimismo mucho mayor que sus contrapartes nacionales. La pregunta de los 60 millones: ¿quién tiene la razón?
viernes, abril 22, 2005
América Latina, la virtuosa
No es broma señores. En efecto, esta región abandonó sus mañas despilfarradoras para seguir el virtuoso camino del ahorro. Según el FMI, desde 2003 los países al sur del Río Bravo están gastando menos de lo que generan como ingreso. En dialecto macro, su cuenta corriente tiene un saldo positivo (es decir, ahorran más de lo que invierten).
Esto no tiene precedentes. Ni en años de grandes crisis como 1983 y 1995, cuando nadie en su sano juicio estaba dispuesto a prestarles un centavo.
Cabe notar que este sorprendente hecho no es resultado de alguna anomalía. En 2000, cinco de las siete economías principales de AL (México, Brasil, Argentina, Colombia, Venezuela, Chile y Perú) presentaban déficits de cuenta corriente. Sólo Colombia y Venezuela tenían saldos positivos, mientras que México y Brasil, las dos economías más grandes, presentaban déficits de 3% y 4% del PIB respectivamente. El año pasado, sólo México y Colombia presentaron déficits (Perú quedó básicamente en cero), que fueron muy moderados (sólo 1% del PIB).
¿Qué explica esta transformación? Veamos las dos variables claves: inversión y ahorro. La inversión en la región bajó como porcentaje del PIB de 20.7% en 2000 a 19.8% en 2004, una caída moderada que no explica del todo el cambio. En realidad, el ahorro fue la clave: subió de 18% a 21% en este periodo.
Es interesante notar que este arranque de frugalidad se puede atribuir a las empresas y las personas físicas en su mayoría. Según el FMI, el saldo fiscal de los gobiernos de la región pasó de ?2.4% del PIB en 2000 a ?1.6% en 2004, una mejora que estimula en ahorro, pero no suficiente para explicar la magnitud del alza observada.
A primera vista, todo esto parece positivo. Un mayor nivel de ahorro permite reducir la aun elevada deuda externa de la región, que a su vez se refleja en menores tasas de interés, y evita los riesgos de tener que depender de los volátiles flujos de capital externo.
Sin embargo, lo que no está bien es el rezago en la inversión. América Latina necesita desesperadamente crecer más. En los últimos 25 años, sus economías han crecido en promedio sólo 2.5% anual en términos reales, un nivel que no permite elevar el ingreso por habitante e inferior al crecimiento de una economía madura como la de Estados Unidos. Para elevar esa tasa, se requiere una mayor inversión y medidas para lograr que la inversión existente sea más productiva.
Es insólito que ahora que hay capital disponible en abundancia, no hay voluntad para invertirlo. ¿Por qué?
No hay respuesta sencilla. La demografía seguramente tiene algo que ver: la caída en la natalidad y el todavía bajo número de ancianos implica que el hogar promedio tiene un mayor ingreso disponible, lo cual permite ahorrar incluso si los ingresos promedios siguen estancados.
El caso de las empresas, sobre todo las grandes, es más interesante. Al igual que sus contrapartes en los países ricos, las nuevas tecnologías han elevado su eficiencia, por lo cual pueden subir su producción sin invertir tanto como antes. Asimismo, muchas consideran que el surgimiento de China y el bajo grado de competitividad de la región (mala infraestructura, bajo nivel de educación, etc.) limita sus posibilidades de crecer vía exportaciones. Por tanto, sólo invierten para satisfacer a su mercado doméstico, el cual saben por experiencia que crece poco.
En México, esta situación se refleja de diversas maneras. Por un lado, muchas empresas están aumentando sus dividendos y la recompra de sus acciones, señales claras de que consideran que hay limitadas oportunidades de expansión. En algunos casos, utilizan las utilidades de sus operaciones nacionales para expandirse a escala internacional vía adquisiciones (Cemex, Telmex, América Móvil, Femsa, Bimbo, etc.).
La falta de inversión en AL es trágico. Pero no hay que olvidar que las empresas son entes racionales que reaccionan a su entorno. Si éste no es muy prometedor, van a invertir poco. Lo que claramente falta es que los gobiernos actúen para mejorarlo. Desafortunadamente, no hay muchas señales de que esto suceda.
Esto no tiene precedentes. Ni en años de grandes crisis como 1983 y 1995, cuando nadie en su sano juicio estaba dispuesto a prestarles un centavo.
Cabe notar que este sorprendente hecho no es resultado de alguna anomalía. En 2000, cinco de las siete economías principales de AL (México, Brasil, Argentina, Colombia, Venezuela, Chile y Perú) presentaban déficits de cuenta corriente. Sólo Colombia y Venezuela tenían saldos positivos, mientras que México y Brasil, las dos economías más grandes, presentaban déficits de 3% y 4% del PIB respectivamente. El año pasado, sólo México y Colombia presentaron déficits (Perú quedó básicamente en cero), que fueron muy moderados (sólo 1% del PIB).
¿Qué explica esta transformación? Veamos las dos variables claves: inversión y ahorro. La inversión en la región bajó como porcentaje del PIB de 20.7% en 2000 a 19.8% en 2004, una caída moderada que no explica del todo el cambio. En realidad, el ahorro fue la clave: subió de 18% a 21% en este periodo.
Es interesante notar que este arranque de frugalidad se puede atribuir a las empresas y las personas físicas en su mayoría. Según el FMI, el saldo fiscal de los gobiernos de la región pasó de ?2.4% del PIB en 2000 a ?1.6% en 2004, una mejora que estimula en ahorro, pero no suficiente para explicar la magnitud del alza observada.
A primera vista, todo esto parece positivo. Un mayor nivel de ahorro permite reducir la aun elevada deuda externa de la región, que a su vez se refleja en menores tasas de interés, y evita los riesgos de tener que depender de los volátiles flujos de capital externo.
Sin embargo, lo que no está bien es el rezago en la inversión. América Latina necesita desesperadamente crecer más. En los últimos 25 años, sus economías han crecido en promedio sólo 2.5% anual en términos reales, un nivel que no permite elevar el ingreso por habitante e inferior al crecimiento de una economía madura como la de Estados Unidos. Para elevar esa tasa, se requiere una mayor inversión y medidas para lograr que la inversión existente sea más productiva.
Es insólito que ahora que hay capital disponible en abundancia, no hay voluntad para invertirlo. ¿Por qué?
No hay respuesta sencilla. La demografía seguramente tiene algo que ver: la caída en la natalidad y el todavía bajo número de ancianos implica que el hogar promedio tiene un mayor ingreso disponible, lo cual permite ahorrar incluso si los ingresos promedios siguen estancados.
El caso de las empresas, sobre todo las grandes, es más interesante. Al igual que sus contrapartes en los países ricos, las nuevas tecnologías han elevado su eficiencia, por lo cual pueden subir su producción sin invertir tanto como antes. Asimismo, muchas consideran que el surgimiento de China y el bajo grado de competitividad de la región (mala infraestructura, bajo nivel de educación, etc.) limita sus posibilidades de crecer vía exportaciones. Por tanto, sólo invierten para satisfacer a su mercado doméstico, el cual saben por experiencia que crece poco.
En México, esta situación se refleja de diversas maneras. Por un lado, muchas empresas están aumentando sus dividendos y la recompra de sus acciones, señales claras de que consideran que hay limitadas oportunidades de expansión. En algunos casos, utilizan las utilidades de sus operaciones nacionales para expandirse a escala internacional vía adquisiciones (Cemex, Telmex, América Móvil, Femsa, Bimbo, etc.).
La falta de inversión en AL es trágico. Pero no hay que olvidar que las empresas son entes racionales que reaccionan a su entorno. Si éste no es muy prometedor, van a invertir poco. Lo que claramente falta es que los gobiernos actúen para mejorarlo. Desafortunadamente, no hay muchas señales de que esto suceda.
miércoles, septiembre 22, 2004
China y los commoditytraficantes
Gracias al dinamismo de su economía, China se ha convertido en una verdadera aspiradora de productos primarios, del aluminio al zinc. Como resultado, los precios de estos productos se han disiparado en los últimos dos años, con consecuencias muy inesperadas.
Basta ver esta nota (se requiere suscripción) publicada recientemente en Reforma. Cito las partes relevantes:
Si persiste el boom en China (y hay buenas razones para dudarlo, como señala este artículo), la sociedad pronto enfrentará a una nueva clase de criminales organizados: los commoditytraficantes.
Pronto nos enteraremos que el cartel de Juárez complementará su comercialización de polvo blanco colombiano con polvo gris mexicano producido por Cemex. Los 'Cuatreros del Zinc' sembrarán el terror en las zonas mineras y la Cosa Nostra desarrollará un interés sin precedentes en la soya.
Vaya mundo posmoderno en el que vivimos....
Basta ver esta nota (se requiere suscripción) publicada recientemente en Reforma. Cito las partes relevantes:
Sube 53% robo de acero en Jalisco
Por Andrés Zúñiga y
Jorge VelazcoREFORMA (20 Septiembre 2004).-
....Los hurtos de este material empezaron a ser notorios en el 2003, pues en ese año se robaron 13
camiones cargados con acero, y de enero a agosto de este año son ya 20 los
atracos a ese tipo de unidades.Las alzas mensuales que tiene el precio del acero, que en promedio lleva este
año un 30 por ciento de incremento, lo hacen un producto atractivo a los ojos de
los grupos delictivos, que ven en éste la oportunidad de mejorar ganancias y
colocarlo rápido.Los "clientes" de estas organizaciones que venden el material robado son
constructoras pequeñas, el sector informal o minoristas, según Rodolfo Soto
Abadíe, ex presidente de la Cámara Mexicana de la Industria de la
Construcción....."Un camión que va cargado con 20 a 25 toneladas de varilla cuesta de 200 a
250 mil pesos, un camión similar cargado con abarrotes vale 150 mil, pero el
abarrote es más difícil de acomodar y el acero se acomoda de inmediato porque
hay mucha construcción en Guadalajara y en su área
conurbada", dijo José de Jesús Jiménez Aréchiga, Jefe de la División de Robo a
Tráileres de la Procuraduría General de Justicia del Estado."Lo venden a veces al 50 por ciento de su valor por así decirlo, si vale 200
mil pesos ellos (los ladrones) lo acomodan muy fácil en 100 mil pesos o en 130
mil, en cambio, un camión con abarrotes de 200 mil pesos en valor de mercancía
lo andan acomodando en 60 ó 70 mil pesos, entonces es más costeable el acero que
otro tipo de mercancía".
Si persiste el boom en China (y hay buenas razones para dudarlo, como señala este artículo), la sociedad pronto enfrentará a una nueva clase de criminales organizados: los commoditytraficantes.
Pronto nos enteraremos que el cartel de Juárez complementará su comercialización de polvo blanco colombiano con polvo gris mexicano producido por Cemex. Los 'Cuatreros del Zinc' sembrarán el terror en las zonas mineras y la Cosa Nostra desarrollará un interés sin precedentes en la soya.
Vaya mundo posmoderno en el que vivimos....
miércoles, diciembre 10, 2003
China vs. India
Este artículo sobre los modelos de desarrollo respectivos de China e India es lectura indispensable. Presento una breve reseña y algunas reflexiones sobre la relevancia para México.
En fechas recientes, China ha recibido muchísima atención en los medios nacionales e internacionales. Su éxito en términos de crecimiento, tanto de su economía como de sus exportaciones, es temido y admirado en partes iguales. El gigante asiático parece imparable.
No obstante, las impactantes tasas de crecimiento que presenta (cerca de 9% anual en el PIB y más de 30% en exportaciones) esconden serias debilidades. Sus mercados de capitales son ineficientes en extremo, su éxito exportador depende de empresas extranjeras, no ha logrado crear muchas empresas nativas competitivas, no es un estado de derecho y el gobierno sigue controlando buena parte de la actividad económica.
En cambio, India --el otro gigante asiático--es virtualmente ignorado, salvo una que otra nota sobre su industria tecnológica (sobre todo de software) y su desarrollo como una plataforma para el outsourcing de servicios. Además, sus cifras de crecimiento son mucho menos impresionantes (su PIB crece a poco más de 5% anual).
Pero los autores de la nota señalan que su potencial a largo plazo puede superar al de China. Esto debido a que tiene mejores mercados de capital, un sistema judicial funcional y, quizá más importante, ha logrado desarrollar empresas nativas muy competitivas. A esto agregan su fortaleza en tecnología y yo añadiría que cuenta, a diferencia de China, con una amplia población que habla inglés.
Es imposible señalar cuál de los dos modelos es mejor. China está siguiendo el mismo modelo que funcionó muy bien para Japón y Corea. Aunque estas dos naciones enfrentan serios problemas y Japón lleva estancado una década, a final de cuentas son países ricos. Pero al mismo tiempo son países mucho más pequeños, homogeneos y liberales que China, por lo cual las deficiencias del modelo asiático de crecimiento vía exportaciones pueden afectar al gigante antes de alcanzar niveles altos de ingreso. En el caso de India, realmente no hay muchos precedentes debido a las características únicas de ese país. Pero sus fortalezas son impresionantes y, si su gobierno lograra tener mejores políticas públicas (sigue siendo un país mayoritariamente analfabeta), bien podría rebasar eventualmente a China. Sin duda, será una de las grandes cuestiones de las próximas décadas.
¿Y México? Curiosamente, se puede decir que México es un híbrido de estos dos modelos. Si bien en los últimos años ha privilegiado el crecimiento vía exportaciones, es claro que éste ya llegó a su límite. El reto actual es, sin duda, promover empresas muy competitivas en servicios y tecnología (las grandes empresas internacionales mexicanas, como Cemex y Bimbo, se dedican a productos de bajo valor agregado). Eso exige crear una infraestructura educativa de excelencia, que enfatice las ciencias naturales y la ingeniería (tal como sucede en India). En algunos respectos, tiene buenas bases para crecer: la eficiencia del sistema financiero y judicial está mejorando, aunque lentamente, y el país cuenta con una inmejorable posición geográfica.
En fechas recientes, China ha recibido muchísima atención en los medios nacionales e internacionales. Su éxito en términos de crecimiento, tanto de su economía como de sus exportaciones, es temido y admirado en partes iguales. El gigante asiático parece imparable.
No obstante, las impactantes tasas de crecimiento que presenta (cerca de 9% anual en el PIB y más de 30% en exportaciones) esconden serias debilidades. Sus mercados de capitales son ineficientes en extremo, su éxito exportador depende de empresas extranjeras, no ha logrado crear muchas empresas nativas competitivas, no es un estado de derecho y el gobierno sigue controlando buena parte de la actividad económica.
En cambio, India --el otro gigante asiático--es virtualmente ignorado, salvo una que otra nota sobre su industria tecnológica (sobre todo de software) y su desarrollo como una plataforma para el outsourcing de servicios. Además, sus cifras de crecimiento son mucho menos impresionantes (su PIB crece a poco más de 5% anual).
Pero los autores de la nota señalan que su potencial a largo plazo puede superar al de China. Esto debido a que tiene mejores mercados de capital, un sistema judicial funcional y, quizá más importante, ha logrado desarrollar empresas nativas muy competitivas. A esto agregan su fortaleza en tecnología y yo añadiría que cuenta, a diferencia de China, con una amplia población que habla inglés.
Es imposible señalar cuál de los dos modelos es mejor. China está siguiendo el mismo modelo que funcionó muy bien para Japón y Corea. Aunque estas dos naciones enfrentan serios problemas y Japón lleva estancado una década, a final de cuentas son países ricos. Pero al mismo tiempo son países mucho más pequeños, homogeneos y liberales que China, por lo cual las deficiencias del modelo asiático de crecimiento vía exportaciones pueden afectar al gigante antes de alcanzar niveles altos de ingreso. En el caso de India, realmente no hay muchos precedentes debido a las características únicas de ese país. Pero sus fortalezas son impresionantes y, si su gobierno lograra tener mejores políticas públicas (sigue siendo un país mayoritariamente analfabeta), bien podría rebasar eventualmente a China. Sin duda, será una de las grandes cuestiones de las próximas décadas.
¿Y México? Curiosamente, se puede decir que México es un híbrido de estos dos modelos. Si bien en los últimos años ha privilegiado el crecimiento vía exportaciones, es claro que éste ya llegó a su límite. El reto actual es, sin duda, promover empresas muy competitivas en servicios y tecnología (las grandes empresas internacionales mexicanas, como Cemex y Bimbo, se dedican a productos de bajo valor agregado). Eso exige crear una infraestructura educativa de excelencia, que enfatice las ciencias naturales y la ingeniería (tal como sucede en India). En algunos respectos, tiene buenas bases para crecer: la eficiencia del sistema financiero y judicial está mejorando, aunque lentamente, y el país cuenta con una inmejorable posición geográfica.
jueves, noviembre 06, 2003
Reaparece Alfredo Harp
El antiguo socio de Roberto Hernández en Banamex reapareció sorpresivamente ayer. Desde que Citigroup compró a Banamex, se sabía que el Sr. Harp, con una fortuna personal de 1,500 millones de dólares, estaba dedicado a actividades filantrópicas y a promover el beisbol nacional, entre otras. El miércoles se dio a conocer que compró participaciones importantes en cuatro empresas: Deportes Martí, Hérdez, Ceramic y Posadas (entre 1o y 15% en cada una).
Me parece que la estrategia del Sr. Harp es muy interesante y acertada. El mercado accionario mexicano alcanzó esta semana un nuevo máximo histórico, por fin regresando a los niveles observados a principios del 2000. Como todos sabemos, la bolsa local está dominada por un pequeño puñado de empresas grandes (Telmex, América Móvil, Cemex, Wal-Mart de México, Televisa, etc.). Sus valuaciones en muchos casos, están cerca de niveles que se observan en los países industrializados (una razón precio por acción a utilidad por acción entre 15 y 30 veces) y por lo general son empreas maduras con pocas perspectivas de crecimiento.
En cambio, hay muchas acciones de empresas pequeñas y medianas cuyas valuaciones son bajas pese a que son negocios rentables, con amplio potencial y finacieramente sanos. El problema es que como nadie les hace caso, atraen a muy pocos inversionistas y es difícil comprar y vender dichas acciones (baja bursatilidad). Eso ahuyenta a muchos. Pero un inversionista con un horizonte largo puede darse el lujo de esperar hasta que la valuación de dichas empresas refleje su valor real y puede vender poco a poco para realizar una ganancia. Habrá que estar muy al tanto de este tema.
Me parece que la estrategia del Sr. Harp es muy interesante y acertada. El mercado accionario mexicano alcanzó esta semana un nuevo máximo histórico, por fin regresando a los niveles observados a principios del 2000. Como todos sabemos, la bolsa local está dominada por un pequeño puñado de empresas grandes (Telmex, América Móvil, Cemex, Wal-Mart de México, Televisa, etc.). Sus valuaciones en muchos casos, están cerca de niveles que se observan en los países industrializados (una razón precio por acción a utilidad por acción entre 15 y 30 veces) y por lo general son empreas maduras con pocas perspectivas de crecimiento.
En cambio, hay muchas acciones de empresas pequeñas y medianas cuyas valuaciones son bajas pese a que son negocios rentables, con amplio potencial y finacieramente sanos. El problema es que como nadie les hace caso, atraen a muy pocos inversionistas y es difícil comprar y vender dichas acciones (baja bursatilidad). Eso ahuyenta a muchos. Pero un inversionista con un horizonte largo puede darse el lujo de esperar hasta que la valuación de dichas empresas refleje su valor real y puede vender poco a poco para realizar una ganancia. Habrá que estar muy al tanto de este tema.
lunes, octubre 13, 2003
Afores: Protegiendo un status quo nefasto
¿Cuál es el mejor negocio en México? Excluyendo al narcotráfico, son las Afore. Es una industria que tiene un margen de utilidad neta cercano al 35% y creciente. Para ganar toneladas de billetes, lo único que hacen es mantener bases de datos, imprimir estados de cuenta dos veces al año, manejar una cartera de inversión muy sencilla y cobrar comisiones como si no hubiera mañana. Todo esto, claro, sancionado y alentado desde el gobierno. Prometo publicar próximamente más sobre este escandaloso tema, pero hoy me quiero centrar en un punto en particular: las inversiones.
Desde el inicio del sistema obligatorio de pensiones privadas en 1997, las inversiones de las Afores fueron estrÃctamente controladas. Sólo podÃan (y pueden) invertir en instrumentos de deuda de alta calidad. Por varios años, en realidad no hacia mucha diferencia, ya que el mercado de deuda mexicano estaba conformado en una abrumadora mayorÃa por bonos gubernamentales. Hoy empieza a cambiar esa situación, pero no mucho. Sólo existe papel de muy alta calidad y la gran mayorÃa está avalado, explicitamente o implÃcitamente, por el gobierno. Por ejemplo, Sociedad Hipotecaria Federal otorga garantÃas parciales a los bonos emitidos por las Sofoles hipotecarias, mientras que los bonos colocados por los gobiernos de los estados cuenta con la garantÃa de las participaciones federales. El resto del mercado lo abarcan paraestatales, como la Comisión Federal de Electricidad, o empresas grandes (América Móvil, Cemex, Telmex, etc.) que aprovechan las bajas tasas en pesos para reducir su exposición a la deuda denominada en dólares.
En otras palabras, no se necesita ser genio para manejar la cartera de una Afore: básicamente, compran lo que hay y el único valor agregado posible es elegir las proporciones de instrumentos con diferentes caracterÃsticas, como tasa fija vs. tasa variable, largo plazo vs. corto plazo, etc.
Desde hace años, varios han planteado la necesidad de una mayor diversificación, permitiendo la compra de papel de mayor riesgo y acciones. Claro, estas últimas son instrumentos de mayor riesgo, pero toda la evidencia de largo plazo muestra que ofrecen retornos bastante altos que más que compensan su riesgo a corto y mediano plazo. Alguna vez vi un estudio que señalaba que entre 1933 y 1999 las acciones mexicanas pagaron un retorno real de 4% a 5% real anual, mucho mayor al otorgado por la renta fija.
Es un hecho que inversiones de este tipo tienen que ser limitadas y reguladas, pero no tiene sentido prohibirlas. En todo caso, se deberÃa permitir que cada Afore tuviera varios fondos (Siefores, como se les conoce en el argot del medio), con diferentes perfiles de riesgo y carteras, de tal forma que cada trabajador eligiera el que más le conviene. Pero parece que ese dÃa está muy lejos.
Siempre ha sido obvio que el gobierno tiene pavor a permitir que las Afore inviertan en cualquier cosa que huela a riesgo, temiendo titulares hipotéticos como "Trabajadores pierden dinero en especulación bursátil de las Afore". Ahora resulta que las propias Afore, a través de su organización gremial, también rechazan esta posibilidad (http://www.milenio.com/nota.asp?id=100269).
Francisco González, presidente de la Amafore, señaló en entrevista que sólo se deberÃa autorizar la inversión en acciones cuando esté "plenamente desarrollado" el mercado de deuda. Asimismo, dijo (cito textualmente) que "No creo que las Afore deban participar en un mercado accionario que está estancado, sino en pleno crecimiento y eso sucederá cuando se reactive primero el mercado de deuda."
En otras palabras, si se cumplen los deseos de las Afore, primero la economÃa mexicana tiene que apalancarse hasta el limite, elevando su grado de riesgo justo cuando la situación económica es incierta y complicada. Claro, como el gobierno federal garantiza casi todo, ¡cuál es el problema! Cuando gobiernos y empresas se hayan atascado de deuda, entonces quizá se pueda invertir en acciones, pero sólo si estas han tenido un alza tan grande en su valor que se haya despertado la codicia de muchos ahorradores (como a mediados de los ochenta) y éstos clamen por incluir acciones en sus carteras. Tal como siempre sucede, si las Afore entran en un momento como ese, las acciones impondrán nuevas marcas en precio, elevando su valor a niveles mucho más altos que aquellos que su rentabilidad y perspectivas justifiquen. Todos sabemos cómo termina esa historia.
¿Por qué son tan conservadoras las Afore? En esencia, quieren proteger su lucrativa franquicia. Si bien las autoridades por fin están presionando para que bajen sus comisiones (hay que recordar que el costo fiscal del nuevo sistema de pensiones será mitigado entre más alto sea el saldo de los trabajadores a la hora de su retiro) las Afore prácticamente no tienen costos (incluso no gastan en mercadotecnia, lo cual es indicativo de arreglos turbios entre ellas para restringir la competencia). Para los grandes grupos financieros que controlan ese mercado, es la forma más sencilla de ganar dinero fácil. Obviamente, quieren evitar llamar la atención de los medios y generar escándalo. Como los medios no se fijan en sus abusos presentes, la única forma de que las Afore lleguen a los titulares es registrando rendimientos negativos, algo inevitable en ciertos periodos si invierten en acciones. Ergo, prefieren seguir tal y como están.
¿Los perjudicados? Los mismos trabajadores, que obtendrán retornos menores a los que se podrÃan alcanzar, bajo criterios prudentes, con una polÃtica más flexible de inversiones por parte de las Afores. Pero la economÃa mexicana también pierde: por sus caracterÃsticas, algunos proyectos no pueden ser financiados vÃa deuda.
Un buen ejemplo: todas las empresas tecnológicas de Estados Unidos crecieron a través de inyecciones de capital por su alto riesgo. De hecho, los fondos de pensiones han sido un catalizador importantÃsimo para ese sector, ya que proporcionan capital de largo plazo (que representa sólo una pequeña fracción de sus recursos), aceptando los riesgos pero con frecuencia cosechando altÃsimos retornos. Si en EUA se hubieran manejado reglas como las mexicanas, no existirÃan firmas como Cisco, Apple, Dell, Amazon, Yahoo, etc.
Ni qué. ¿Qué se puede esperar de un paÃs donde se sostiene que nuestra producción de energéticos es reserva exclusiva del estado, pero no invertimos en él y terminamos importando nuestro gas natural y nuestra gasolina del extranjero?
Desde el inicio del sistema obligatorio de pensiones privadas en 1997, las inversiones de las Afores fueron estrÃctamente controladas. Sólo podÃan (y pueden) invertir en instrumentos de deuda de alta calidad. Por varios años, en realidad no hacia mucha diferencia, ya que el mercado de deuda mexicano estaba conformado en una abrumadora mayorÃa por bonos gubernamentales. Hoy empieza a cambiar esa situación, pero no mucho. Sólo existe papel de muy alta calidad y la gran mayorÃa está avalado, explicitamente o implÃcitamente, por el gobierno. Por ejemplo, Sociedad Hipotecaria Federal otorga garantÃas parciales a los bonos emitidos por las Sofoles hipotecarias, mientras que los bonos colocados por los gobiernos de los estados cuenta con la garantÃa de las participaciones federales. El resto del mercado lo abarcan paraestatales, como la Comisión Federal de Electricidad, o empresas grandes (América Móvil, Cemex, Telmex, etc.) que aprovechan las bajas tasas en pesos para reducir su exposición a la deuda denominada en dólares.
En otras palabras, no se necesita ser genio para manejar la cartera de una Afore: básicamente, compran lo que hay y el único valor agregado posible es elegir las proporciones de instrumentos con diferentes caracterÃsticas, como tasa fija vs. tasa variable, largo plazo vs. corto plazo, etc.
Desde hace años, varios han planteado la necesidad de una mayor diversificación, permitiendo la compra de papel de mayor riesgo y acciones. Claro, estas últimas son instrumentos de mayor riesgo, pero toda la evidencia de largo plazo muestra que ofrecen retornos bastante altos que más que compensan su riesgo a corto y mediano plazo. Alguna vez vi un estudio que señalaba que entre 1933 y 1999 las acciones mexicanas pagaron un retorno real de 4% a 5% real anual, mucho mayor al otorgado por la renta fija.
Es un hecho que inversiones de este tipo tienen que ser limitadas y reguladas, pero no tiene sentido prohibirlas. En todo caso, se deberÃa permitir que cada Afore tuviera varios fondos (Siefores, como se les conoce en el argot del medio), con diferentes perfiles de riesgo y carteras, de tal forma que cada trabajador eligiera el que más le conviene. Pero parece que ese dÃa está muy lejos.
Siempre ha sido obvio que el gobierno tiene pavor a permitir que las Afore inviertan en cualquier cosa que huela a riesgo, temiendo titulares hipotéticos como "Trabajadores pierden dinero en especulación bursátil de las Afore". Ahora resulta que las propias Afore, a través de su organización gremial, también rechazan esta posibilidad (http://www.milenio.com/nota.asp?id=100269).
Francisco González, presidente de la Amafore, señaló en entrevista que sólo se deberÃa autorizar la inversión en acciones cuando esté "plenamente desarrollado" el mercado de deuda. Asimismo, dijo (cito textualmente) que "No creo que las Afore deban participar en un mercado accionario que está estancado, sino en pleno crecimiento y eso sucederá cuando se reactive primero el mercado de deuda."
En otras palabras, si se cumplen los deseos de las Afore, primero la economÃa mexicana tiene que apalancarse hasta el limite, elevando su grado de riesgo justo cuando la situación económica es incierta y complicada. Claro, como el gobierno federal garantiza casi todo, ¡cuál es el problema! Cuando gobiernos y empresas se hayan atascado de deuda, entonces quizá se pueda invertir en acciones, pero sólo si estas han tenido un alza tan grande en su valor que se haya despertado la codicia de muchos ahorradores (como a mediados de los ochenta) y éstos clamen por incluir acciones en sus carteras. Tal como siempre sucede, si las Afore entran en un momento como ese, las acciones impondrán nuevas marcas en precio, elevando su valor a niveles mucho más altos que aquellos que su rentabilidad y perspectivas justifiquen. Todos sabemos cómo termina esa historia.
¿Por qué son tan conservadoras las Afore? En esencia, quieren proteger su lucrativa franquicia. Si bien las autoridades por fin están presionando para que bajen sus comisiones (hay que recordar que el costo fiscal del nuevo sistema de pensiones será mitigado entre más alto sea el saldo de los trabajadores a la hora de su retiro) las Afore prácticamente no tienen costos (incluso no gastan en mercadotecnia, lo cual es indicativo de arreglos turbios entre ellas para restringir la competencia). Para los grandes grupos financieros que controlan ese mercado, es la forma más sencilla de ganar dinero fácil. Obviamente, quieren evitar llamar la atención de los medios y generar escándalo. Como los medios no se fijan en sus abusos presentes, la única forma de que las Afore lleguen a los titulares es registrando rendimientos negativos, algo inevitable en ciertos periodos si invierten en acciones. Ergo, prefieren seguir tal y como están.
¿Los perjudicados? Los mismos trabajadores, que obtendrán retornos menores a los que se podrÃan alcanzar, bajo criterios prudentes, con una polÃtica más flexible de inversiones por parte de las Afores. Pero la economÃa mexicana también pierde: por sus caracterÃsticas, algunos proyectos no pueden ser financiados vÃa deuda.
Un buen ejemplo: todas las empresas tecnológicas de Estados Unidos crecieron a través de inyecciones de capital por su alto riesgo. De hecho, los fondos de pensiones han sido un catalizador importantÃsimo para ese sector, ya que proporcionan capital de largo plazo (que representa sólo una pequeña fracción de sus recursos), aceptando los riesgos pero con frecuencia cosechando altÃsimos retornos. Si en EUA se hubieran manejado reglas como las mexicanas, no existirÃan firmas como Cisco, Apple, Dell, Amazon, Yahoo, etc.
Ni qué. ¿Qué se puede esperar de un paÃs donde se sostiene que nuestra producción de energéticos es reserva exclusiva del estado, pero no invertimos en él y terminamos importando nuestro gas natural y nuestra gasolina del extranjero?
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