México: ¿Desvinculación con Estados Unidos?

Claramente no. Lo del estornudo y la pulmonía sigue siendo bastante válido. Sin embargo, Luis Arcentales, un economista de Morgan Stanley, muestra que las exportaciones mexicanas dependen menos del mercado estadounidense (que todavía absorbe más del 80% del total) que antes.

México: Expectativas optimistas

La magnitud de los problemas en la economía de Estados Unidos apenas empieza a ser asimilado. Por ejemplo, en la última encuesta mensual de The Economist, se esperauna expansión de 2.2% real en 2008 (el mes pasado se ubicaba en 2.6%), contra el 2% esperado para este año.

Por lo pronto, las corredurías Morgan Stanley y Goldman Sachs ya recortaron esa espectativa a menos de 2% para 2008.

En México, la última encuesta de Banco de México ubica el crecimiento para 2008 en 3.4% (estaba en 3.6% en la encuesta de Agosto). Va sin decir que suena muy, muy optimista esta cifra. Me parece que 2.5% sería un número mucho más realista. Claro, ni qué decir de la expectativa de 3.7% que maneja la Secretaría de Hacienda, aunque ya admitieron que "probablemente" no se cumpla.

La receta del Dr. Bernanke

Desde la semana pasada se daba por descontado un recorte en la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal (ubicada hasta hoy en 5.25%). La pregunta era de qué magnitud sería. Ciertamente, los mercados anticipan un recorte de hasta un punto porcentual en los próximos meses (ver aquí).

Resultó que el recorte fue mayor al que anticipaba la mayoría: medio punto porcentual. La interpretación depende del grado de optimismo de cada quien.

Los mercados bursátiles fueron partidarios del "vaso medio lleno". Su alza refleja la confianza que una reducción en las tasas de interés estadounidenses amortiguará las pérdidas en los bonos hipotecarios y, por fin, permitirá el regreso de la liquidez en algunos segmentos del mercado de renta fija.

Pero también cabe el punto de vista de "vaso medio vacío". Este sostiene que la Reserva Federal optó por un recorte significativo porque sabe que el impacto de la caída en los valores residenciales en Estados Unidos y la turbulencia financiera actual tendrán consecuencias serias, que todavía no se manifiestan del todo.

Yo soy partidario de este último. Hay que recordar que en los últimos dos años los analistas e inversionistas han subestimado consistentemente la importancia e incidencia de los problemas del sector inmobiliario en Estados Unidos.

Cifras que no checan

Hoy se publicó un informe sobre el empleo en Estados Unidos que resultó ser decepcionante: la nómina no agrícola bajó por 4 mil puestos en agosto, cuando se esperaba una ganancia de 100 mil puestos de trabajo. Pero esa no es la parte relevante.

Resulta increíble que la crisis en los mercados financieros y en el sector de inmuebles residenciales de ese país se siente en todos lados menos en las cifras de empleo.

Para repasar, en semanas recientes nos hemos enterado que el número de viviendas cuya construcción inició bajó 21% en julio (todas las comparaciones respecto al mismo mes de 2006), el número de unidades en construcción cayó 16% anual ese mes, mientras que las ventas de viviendas previamente ocupadas se deslizó 9% anual. Podría seguir y seguir.

Ante esas cifras, uno esperaría que hubiera muchos albañiles y agentes de bienes raíces desempleados. Pero no. El número de trabajadores en la industria de edificación de vivienda cayó sólo 3.5% en agosto respecto al mismo mes del año anterior. Y resulta que el empleo en servicios de bienes raíces (renta, venta y similares) creció 1.5% en ese lapso.

Simple y sencillamente, esto no puede ser cierto. Algo sucede con las cifras de empleo estadounidenses. Tarde o temprano serán revisadas y la sorpresa negativa de este mes será vista como trivial ante las que nos esperan en los próximos meses.

Economía al estilo Viejo Testamento

Soy el primero en señalar que la economía estadounidense presenta, ya desde hace tiempo, fallas que tarde o temprano tendrán que corregirse (déficit externo, excesos en el mercado inmobiliario residencial, una posición fiscal débil, Georbe W. Bush, etc.) y que ese proceso no será ni sencillo ni exento de de dolor. Pero de ahí a creer que es necesaria una recesión para "purgar" dichos excesos me parece una idea tonta y peligrosa.

(Nota: Por supuesto, es posible que se presente una recesión aunque nadie la quiera).

Pero Estados Unidos es Estados Unidos. No faltan analistas que, con el fervor de los fieros profetas del Viejo Testamento, proclaman que es tiempo de pagar por los pecados de políticas monetaria y fiscal laxas y, es más, que es necesario y bueno. Por ejemplo, lean esta nota de The Economist (tristemente en franca decadencia).

Pero no me tomen la palabra. Gente más inteligente que su servidor demuestran (ver este resumen de Paul Krugman o esta nota de Mark Thoma) con claridad por qué hay que ignorar a quienes pretenden que nos autoflagelemos colectivamente.

La carretera del odio

Uno de las sorpresas más desagradables que me he llevado en los dos años que llevo en Estados Unidos es la profunda xenofobia que existe contra los inmigrantes en amplios sectores de la población (basta ver esta repulsiva columna publicada en un diario "respetable"). Llámenme ingenuo, pero la verdad no me esperaba el grado de veneno que se observa por todas partes, incluso en personas educadas.

Este odio asume cauces inesperados. El caso más extraño, citado con mucha frecuencia en toda clase de medios, es la supuesta conspiración de las élites de Estados Unidos, Canadá y México para crear una suerte de "Unión Norteamericana", con todo y una moneda común. La columna vertebral de este esquema sigiloso, que se planea a espaldas del patriota pueblo estadounidense, es una carretera de cientos de metros de ancho que uniría a México con Canadá, pasando por la región central de Estados Unidos.

Esto es, por supuesto, un delirio paranóico, como bien muestra este artículo. Su promotor es el mismo personaje que formó un grupo de veteranos de la guerra de Vietnam para cuestionar el (muy real) heroismo del ex candidato demócrata, John Kerry. Esto permite entender la causa subyacente. Ante el desastre en Irak y una economía tambaleante, la única bandera de la derecha es alentar el odio contra los inmigrantes.

Aunque de todas formas es casi seguro que el Parido Republicano perderá la elección del año entrante, el daño que casusan este tipo de calumnias no es despreciable.

La Reserva Federal y el eslabón más débil

A estas alturas todos ya se enteraron que la Reserva Federal estadounidense recortó la tasa que cobra para préstamos directos a bancos, conocida como la tasa de descuento (de 6.25% a 5.75%). Asimismo, emitió otro comunicado en donde cambió su perspectiva de riesgos, que pasó de enfatizar el peligro de mayor inflación al riesgo de mayor debilidad económica. En ese sentido, si bien dejó sin cambio su tasa de referencia (conocida como fondos federales, que es la tasa en préstamos entre bancos) en 5.25%, es mucho más probable que la baje en los próximos meses. (Un resumen en castellano aquí)

La interpretación de estas medidas requiere la trillada pero útil analogía del vaso medio vacío o medio lleno.

El vaso medio lleno: Al reducir el costo del financiamiento directo y apuntar a un recorte próximo en la tasa de referencia, la Reserva Federal busca calmar los ánimos. Los mercados ciertamente recibieron aplaudieron. Los bancos tendrán menos reticencia para prestar y las instituciones financieras que enfrentan pérdidas a corto plazo podrán obtener dinero para sobrellevar dificultades temporales. Al reducir el nivel general de temor, se evitan reacciones exageradas que pueden llevar a un círculo vicioso en donde la falta de disponibildiad de crédito puede llevar a la quiebra a deudores solventes, pero con necesidades de liquidez.

El vaso medio vacío: Estas medidas de la Reserva Federal confirman que hay serios problemas y no resuelven sus causas. En esencia, lo que más debe preocuparnos es que una institución --lo más probable es un fondo o banco--haya comprado muchos bonos hipotecarios de alto riesgo (que han visto reducido su valor) con dinero prestado. Si el hoyo resultante destruye su solvencia, entonces el problema se traslada a sus acreedores y de ahí en adelante. Todavía no sabemos si alguien tiene un boquete por debajo de la línea de flotación, pero el recorte de la Fed apunta a que hay muchos que piensan que sí habrá una quiebra importante con consecuencias impredecibles.

Ojo. Este argumento es particularmente válido en la medida en que muchos analistas han acusado a la Reserva Federal de fomentar comportamientos irresponsables de inversión al entrar al rescate de los mercados en tiempos difíciles (el llamado "put de Greenspan"). Por tanto, la Fed --muy conciente de esta crítica--en principio sólo actuaría si percibiera un peligro real.

¿Cuál de estas dos escenarios es el bueno? Sinceramente, no sé y creo que nadie realmente sabe (lo cual es parte del problema). Dudo que los episodios de nerviosismo en los mercados simplemente reflejen histeria sin fundamento, así que no me inclinaría por el primero. Es obvio que nos enteraremos de más quebrantos, pero no sabemos dónde aparecerán ni cuál será su magnitud. Quizá sea cierto que el riesgo está suficientemente dispersado y por tanto ninguna institución vea amenazada su existencia. Pero ante el grado de apalancamiento de muchas, es probable que en efecto alguien quiebre, pero es imposible saber si eso representará un riesgo sistémico. Por lo pronto, tendrán que pasar algunos meses antes de estar seguros que pasó la tormenta.

Crisis hipotecaria hasta hartarse

Ya me cansó un poco el tema, pero no cualquier día se presenta una crisis de esta magnitud. Por lo pronto, acabo de publicar una nota que trata de resumir el lío de las hipotecas en EUA y sus consecuencias macro.

La segunda crisis hipotecaria

Sí, en 1998-1999, tras la crisis rusa y el colapso del fondo Long Term Capital, varias empresas estadounidenses especializadas en hipotecas de alto riesgo quebraron. ¿La diferencia con hoy? Pues que en ese entonces el saldo de esos instrumentos era mucho más bajo.

Ese es uno de tantos puntos interesantes que aparecen en un estudio recién publicado del FMI sobre este tema. Es referencia indispensable.

También vale la pena leer este informe del Banco Internacional de Pagos. Ahí argumentan, proféticamente, que estas hipotecas no tradicionales presentaban un reto para los modelos de valuación y administración de riesgo de las instituciones financieras. Por un lado, estos modelos fueron desarrollados con base en hipotecas tradicionales, dirigidas a deudores solventes y con una estructura más sencilla. Por el otro, las hipotecas de alto riesgo son un producto que lleva unos 20 años, un periodo de alto crecimiento, estabilidad, recesiones suaves, tasas de interés a la baja y precios inmobiliarios al alza. En ese sentido, los modelos no están calibrados para manejar un escenario de tasas de interés al alza y precios inmobiliarios a la baja.

El resultado: nadie sabe cuánto valen esas hipotecas y mucho menos los bonos respaldados por ellas, un hecho que alimenta la incertidumbre y la sensación de crisis. Por lo pronto, la Reserva Federal ya empezó a comprar esos bonos, un hecho positivo, pero sin precedentes.